22/07/2024

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El «para qué» de los u$s15.000 millones: entre la garantía de los pesos y el temor a una nueva fuga

7 minutos de lectura
En el mercado no creen que el FMI avale el uso de los dólares para defender una cotización cambiaria. Más cerca de una flotación con garantía de reservas

La pregunta sobre si el gobierno conseguirá la cifra mágica de u$s15.000 millones -la mencionada por Javier Milei como condición para poder levantar el cepo cambiario- domina todos los debates en este momento.
Pero, más allá de la especulación sobre si el Fondo Monetario Internacional estaría dispuesto a abrir su billetera -y si, además, sería factible conseguir préstamos de otros países o de fondos de inversión-, lo que todavía sigue está lejos de generar consenso es la cuestión del «para qué».
Y es por eso que en las últimas horas se multiplicaron las advertencias en el sentido de que, aun cuando ese dinero pudiera llegar para engrosar las arcas del Banco Central, podría correr el riesgo de esfumarse rápidamente. Al menos, si se quisiera defender una paridad fija en contra de la voluntad del mercado.
Más concretamente, lo que está bajo la lupa es si Toto Caputo espera tener primero un refuerzo de reservas para, recién ahí, empezar a aflojar los controles cambiarios, o si avanzará en un levantamiento paulatino de los controles, como le reclaman muchos economistas.
«Lo que hay que ir haciendo es, de poquito, permitir transacciones para normalizar el mercado. El gobierno dice que está negociando un paquete de u$s15.000 millones justamente para eliminarlo. Yo lo haría, de todas formas, gradualmente», aconsejó días atrás el influyente Ricardo Arriazu, uno de los economistas que más ha elogiado el plan Caputo, y uno de los pocos que aplaudió el recorte de la tasa de interés.
De hecho, se exacerbaron las versiones sobre una desregulación en el mercado del «contado con liquidación», con una eliminación del tope de operaciones de u$s200.000 diarios, y con la eliminación del «parking» de bonos -que ya no tendrían que permanecer estacionados un día-.
El ministro Luis Caputo, en la búsqueda de inversores que permitan reforzar en u$s15.000 millones las reservas del BCRA

Y era una versión que sonaba verosímil, porque supondría una mayor demanda para el CCL, lo cual haría subir la cotización y, por lo tanto, incentivaría la liquidación de las exportaciones agrícolas. El momento parecía adecuado, porque los productores sojeros dejaron entrever su escaso entusiasmo para vender, dados los bajos precios del mercado internacional y la percepción de un retraso cambiario que no podrá sostenerse mucho tiempo.
Sin embargo, se desmintió oficialmente que se pudiera avanzar con esas medidas, lo cual da la pauta de que en el gobierno no hay todavía una seguridad sobre la continuidad de la calma del dólar si se empezaran a dar señales de un desarme gradual del cepo.
¿Primero los dólares o el desarme del cepo?
La señal de Caputo es que prefiere mantener los controles, por lo menos, hasta que salga de la «zona roja» en materia de reservas. Los analistas estiman que hoy el Banco Central todavía tiene reservas negativas por u$s4.300 millones. Lo cual implica un avance, si se considera que al inicio de la gestión la cifra era de u$s11.500 millones.
La inminencia de la entrada de «sojadólares», junto con la continuación de la política de «licuación» de pasivos monetarios hará el resto, desde el punto de vista de Caputo. En comparación con octubre del año pasado, cuando la «bola de Leliqs» había llegado a su máxima expresión, hubo una reducción de 40% real en los pasivos del BCRA.
Y ahí es donde entra en el debate uno de los puntos más polémicos: la baja de las tasas de interés como forma de reducir las fuentes de emisión monetaria. Muchos economistas critican ese equilibrio, al cual ven efectividad en el corto plazo pero al que le asignan pocas chances de continuidad.
«Hoy el programa cierra con controles. La pregunta es hacia dónde se puede ir. Lo que sé a ciencia cierta es que este esquema con el dólar al 2%, la inflación al 13% y la tasa al 6% no cierra. En algún momento todos deberían correr a un ritmo parecido», apunta Marina dal Poggetto, directora de Eco Go.
Y reclama que el programa no dependa únicamente de la licuación del gasto y del ancla cambiaria.
La política de recorte de tasas, en el centro del debate sobre el levantamiento del cepo cambiario

En definitiva, el debate está girando en torno a si es mejor empezar el desarme de los controles primero, para reforzar luego con ingreso de capitales, o si, por el contrario, no se pueden correr riesgos de modificar el plan ni tocar el cepo hasta que los dólares no estén en la caja del BCRA.
El solo hecho de que este tema esté en debate implica la admisión tácita de que la calma cambiaria es menos sólida de lo que parece, aun cuando el Central se haya dado el gusto de comprar más de u$s10.000 millones. De hecho, cuanto más se habla de atraso cambiario -algo que ocurrió con intensidad en el último fin de semana largo, con la reedición del «deme dos» de los turistas en el exterior-, más dudas surgen sobre la estabilidad.
«Siempre que el dólar se percibió relativamente barato, la salida fue una devaluación (generalmente desordenada) o cepo. Con las restricciones vigentes eso estará controlado, pero también dependerá de cómo perciba el sector agroexportador el nivel del dólar en abril-mayo, sus necesidades de liquidez para capital de trabajo y pagos de deudas, y las expectativas de precios internacionales de commodities», advirtió un reporte de la consultora LCG.
Y la realidad es que las señales que llegan desde el campo son contundentes: explotó la compra de silobolsas, y los productores afirman que sólo venderán lo imprescindible, ante la certeza de que en la segunda mitad del año debería haber un tipo de cambio más favorable.
«Incluso con exportadores liquidando divisas, no hay que descartar que las empresas recurran a los dólares libres para dolarizar sus carteras si anticiparan una suba futura», apunta LCG.
Los temores del Fondo
La percepción del mercado es que el objetivo tras la búsqueda de los u$s15.000 millones es que constituyan un respaldo de la base monetaria y que, además, terminen de completar los dólares que le faltan al Banco Central para tener reservas en terreno positivo.
La base, expresada en pesos, es hoy de $11,2 billones. Si se la convierte al tipo de cambio CCL, equivaldría a u$s10.300 millones. Si a esa cifra se le agrega el «rojo» de u$s4.300 en las reservas, la cuenta se aproxima a la cantidad de dólares que busca el gobierno.
¿Implica esto que se está cerca del objetivo de la dolarización o una neo-convertibilidad? La respuesta es un rotundo no. Para empezar, porque es el propio FMI el que no quiere avanzar en esa opción. Ya se lo había dicho Gita Gopinath al ministro Caputo durante su reciente visita a Buenos Aires.
Y después, cuando fue el turno del director del FMI para el hemisferio occidental, Rodrigo Valdés, se encargó de dejar sus dudas sobre si el ajuste que permitió el superávit fiscal del arranque del año será sostenible a futuro.
Gita Gopinath, la vicedirectora del FMI, ratificó su postura contraria a financiar un plan de dolarización ni de neo-convertibilidad

Pero, sobre todo, lo que el organismo quiere asegurarse es no repetir la experiencia de 2018, cuando después de aprobar un monto récord para ayudar la estabilización de Argentina, se dejó convencer de abandonar su histórica postura en favor de la libre flotación y permitió que sus dólares se usaran para dar una batalla ruinosa contra el mercado.
Tanto por motivos financieros como por la política interna del Fondo, la opción de que un eventual crédito sea utilizado en sostener un precio del dólar -y arriesgarse a financiar una nueva «fuga» de capitales- es algo que está fuera del menú.
En cambio, se habla de una «flotación administrada», como la que existe en otros países de la región que lograron estabilizar su economía y recuperar la moneda después de crisis inflacionarias y cambiarias.
Una garantía para Caputo
El problema es que Caputo ya ha dejado en claro -y lo ha escrito en papers de su consultora- que no confía en que un sistema de libre flotación no derive en un descontrol financiero como el que sufrió la gestión macrista.
¿Cómo se conciliaría esa contradicción? El objetivo es que el refuerzo de las reservas cumpla la función de «garantía» de los pesos circulantes, pero sin necesidad de ser utilizados. En todo caso, la competencia de monedas se buscaría por la misma vía que se está insinuando hoy: el uso de los «dólares del colchón» para las transacciones cotidianas que no se quieran hacer en moneda nacional.
En simultáneo, la profundización del achique real de la base monetaria buscará varios objetivos simultáneos: contener al tipo de cambio, contribuir al freno inflacionario y aumentar la demanda de pesos.
De hecho, los economistas creen que en el mediano plazo la política de tasas de interés volverá a estar en línea con los postulados del FMI -lo que implica remunerar a los ahorristas por encima de la inflación-. Es decir, una situación lejos de la imagen del peso como «algo que vale menos que excremento», que había popularizado Javier Milei en la campaña electoral.
La otra función que cumplirían los u$s15.000 millones de refuerzo serían la de inducir a una baja más drástica del índice de riesgo país. Si bien los 1.400 puntos de hoy parecen un lujo en comparación con los 2.600 que se registraban en noviembre, todavía es un número que deja a Argentina fuera del mercado internacional de crédito. Los economistas estiman que, para que se pueda obtener financiación, el índice debe estar debajo de los 1.000 puntos.

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